截至8月20日，今年以來，已有10家光伏企業(yè)在IPO之路上功虧一簣。其中，有7家擬IPO企業(yè)先后被終止審查，3家企業(yè)首發(fā)申請被否。
　　光伏企業(yè)IPO連遭厄運，源于國內(nèi)整個光伏行業(yè)已接近破產(chǎn)邊緣。從已經(jīng)披露2012年上半年業(yè)績預(yù)告的光伏行業(yè)A股上市公司來看，業(yè)績預(yù)減者占比近八成。而美國投資機構(gòu)Maxim Group最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，中國最大的10家光伏企業(yè)的債務(wù)累計已高達(dá)175億美元，約合人民幣1110億元。
　　在行業(yè)低迷時刻，浚鑫有限卻準(zhǔn)備在IPO上背水一戰(zhàn)。
　　《機構(gòu)投資》通過多方調(diào)查發(fā)現(xiàn)，浚鑫科技股份有限公司(下稱“浚鑫科技”)對個別大客戶的倚重程度偏高。關(guān)鍵是，在過去一年中，這些大客戶出現(xiàn)了種種變數(shù)——這將對它們與浚鑫科技的后續(xù)合作產(chǎn)生直接的影響。
　　最糟的可能是，浚鑫科技或?qū)⒈淮罂蛻艏�體“拋棄”。
　　大客戶旭格陷經(jīng)營困境
　　在報告期內(nèi)(2009-2011年)，浚鑫科技向前五名客戶的銷售額占營業(yè)收入比重分別為62.35%、55.96%及57.73%，客戶相對集中。
　　其中2011年，浚鑫科技第一大客戶與第二大客戶的銷售額合計占營業(yè)收入49.1%，意味著浚鑫科技一旦失去這兩大客戶，且未能在短期內(nèi)開拓其他大客戶，那么其營業(yè)收入將劇烈縮水。
　　過去三年來，SCHUECO INTERNATIONAL KG(以下簡稱“旭格”)一直是浚鑫科技前五名客戶之一。
　　旭格成立于1951年，總部位于德國比勒菲爾德市，主營業(yè)務(wù)為太陽能光伏及建筑門窗，2010年銷售額超過23.8億歐元，當(dāng)前在70多個國家擁有5000多名員工。
　　2009年，浚鑫科技對旭格的銷售額為19,198萬元，占同期營業(yè)收入的15.41%。當(dāng)年，旭格成為浚鑫科技的第二大客戶。
　　隨后一年，浚鑫科技繼續(xù)發(fā)力，對旭格的銷售額暴增263.5%，高達(dá)69,783萬元，占同期營業(yè)收入的26.04%。也就是在這一年，旭格成為浚鑫科技的第一大客戶。
　　2011年，旭格仍保持著第一大客戶的位置，當(dāng)年向浚鑫科技的采購額為71,413萬元，占浚鑫科技同期營業(yè)收入的24.97%。
　　其實，旭格這兩年的日子并不好過。據(jù)太陽能產(chǎn)業(yè)權(quán)威數(shù)據(jù)信息中心披露，旭格新能源部門自從2010年以來銷售額顯著下降，當(dāng)年銷售額曾經(jīng)超過10億歐元。但在2011年卻下降19%，至8.5億歐元。而2012年上半年，進(jìn)一步下降了“兩位數(shù)”(百分比)的金額。
　　此外，旭格在德國德累斯頓州的Grossr hrsdorf市的生產(chǎn)設(shè)施，將在8月底被永久關(guān)閉；其在德國馬格德堡州Osterweddingen市的工廠，將在9月底被關(guān)閉；旭格在德國比勒費爾德州的研發(fā)中心將在年底前關(guān)閉。
　　華房中誠基金投資經(jīng)理馮文告訴《機構(gòu)投資》：“如果旭格這大客戶在經(jīng)營上遇到麻煩，將對浚鑫科技的營業(yè)收入造成很大浮動。”
　　“浚鑫科技的IPO將出現(xiàn)困難�！瘪T文這樣認(rèn)為。
　　新客戶中建材充滿變數(shù)
　　在旭格陷入經(jīng)營困境的2011年，浚鑫科技開拓了中建材國際、ELECTROGROUP TEC SRL等大客戶。
　　不過，中建材集團(tuán)通過旗下子公司控股了一家主營業(yè)務(wù)與浚鑫科技具有較高重合度的新能源公司。這家公司的存在，令浚鑫科技與中建材國際之間的合作關(guān)系如履薄冰。
　　2011年，中建材國際一躍成為浚鑫科技的第二大客戶，采購額高達(dá)69,000萬元，占浚鑫科技同期營業(yè)收入的24.13%。而在此前，浚鑫科技與中建材國際尚未有業(yè)務(wù)來往。
　　馮文對此表示：“偶然的一次大交易要詳查�！�
　　記者了解到，浚鑫科技與中建材國際的第一筆業(yè)務(wù)是在2011年6月達(dá)成，當(dāng)月對中建材國際的銷售額僅有2.06萬元。2011年7月為1803.20萬元，2011年8月則暴增至9093.47萬元。在隨后的每一個月，浚鑫科技對中建材國際的銷售額均未低于2000萬元。
　　根據(jù)雙方簽訂的《戰(zhàn)略合作協(xié)議》：2012年中建材國際向浚鑫科技采購350MW的太陽能組件，每月的具體采購量根據(jù)中建材貿(mào)易有限公司的需求和浚鑫科技的生產(chǎn)能力另行確定。
　　然而，雙方的合作并非如此簡單。
　　值得注意的是，2011年9月23日，浚鑫科技與中國建材集團(tuán)進(jìn)出口公司、中建材國際合資成立中建材新能源工程有限公司，注冊資本5000萬元，三方出資額比例分別為35%、55%、10%。
　　有投行人士指出，通過共同出資成立合營公司，浚鑫科技與中建材國際在合作上更加緊密，難怪乎雙方在短期內(nèi)能有如此大的交易額。
　　在中建材新能源成立三個月內(nèi)，高管人員悉數(shù)到位：張勁松擔(dān)任董事長、周民擔(dān)任總經(jīng)理；浚鑫科技則委派孫杰擔(dān)任董事、唐歡童擔(dān)任監(jiān)事。
　　張勁松在2012年工作會議上指出：“希望中建材新能源能夠成為世界一流的新能源工程領(lǐng)域的領(lǐng)頭羊。”
　　中建材新能源的主營業(yè)務(wù)是進(jìn)行太陽能電站開發(fā)、建設(shè)及運營。而浚鑫科技的主營業(yè)務(wù)為晶體硅太陽能電池片和組件的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，光伏電站建設(shè)及自建電站運營。即，中建材新能源和浚鑫科技在主營業(yè)務(wù)上多有重合。
　　投資者關(guān)心的是，隨著中建材新能源進(jìn)入投產(chǎn)狀態(tài)，中建材國際是否仍大力支持浚鑫科技的銷售？
　　記者發(fā)現(xiàn)，中建材新能源的大股東中建材集團(tuán)進(jìn)出口公司，以及三股東中建材國際，都是中建材集團(tuán)的子公司，意味著中建材集團(tuán)對中建材新能源控股65%。
　　一旦中建材新能源也能和浚鑫科技提供同樣的產(chǎn)品，不能排除的一種可能是，中建材集團(tuán)通過股權(quán)關(guān)系影響中建材國際對供應(yīng)商的選擇。
　　站在財務(wù)利益最大化的角度，選擇中建材新能源無疑對中建材集團(tuán)是有利的。屆時，浚鑫科技或?qū)⒃獾街薪ú膰�際的拋棄。
　　延長帳期加劇短期償債風(fēng)險
　　在旭格、中建材國際兩大客戶的支撐下，浚鑫科技保住了原有的營業(yè)收入規(guī)模，由2010年的267,945萬元，增長到2011年的285,956萬元，增幅6.7%。
　　然而，浚鑫科技應(yīng)收賬款余額的增長幅度卻讓人大跌眼鏡：在2010年底和2011年底，公司應(yīng)收帳款余額分別為20,844萬元、84,798萬元，增幅高達(dá)306.8%。
　　招股說明書顯示，截至2011年12月31日，浚鑫科技應(yīng)收賬款前五大客戶中，中建材國際赫然位居第一：當(dāng)年對中建材國際的銷售金額為69,000.12萬元，同期對其應(yīng)收賬款余額高達(dá)61,599.79萬元。
　　這意味著中建材國際僅用7400.33萬元，就撬動了浚鑫科技價值69,000.12萬元的產(chǎn)品，資金杠桿高達(dá)9.3倍。
　　浚鑫科技解釋說：“主要系隨著行業(yè)需求增速放緩，太陽能光伏行業(yè)各產(chǎn)業(yè)鏈都普遍延長了授信期，公司為了擴大銷售額，也適當(dāng)延長了部分優(yōu)質(zhì)客戶付款信用期�！�
　　會計人士張艷告訴記者：“延長客戶的付款信用期，對浚鑫科技有一定負(fù)面影響�！�
　　在2009-2010年，浚鑫科技的境外銷售一般執(zhí)行1-2個月信用期的銷售政策，境內(nèi)銷售實行款到發(fā)貨的銷售政策。期間，浚鑫科技的一年以上應(yīng)收賬款余額較低：2009年底為0.71萬元，2010年底為37.05萬元。
　　而2011年起，受歐債危機及光伏市場供需變化影響，浚鑫科技境外銷售客戶信用期大幅延長，主要集中在1-6個月；境內(nèi)銷售對小宗銷售客戶仍執(zhí)行款到發(fā)貨政策，對大宗銷售客戶給予1-6個月的信用期。結(jié)果是，到2011年底，一年以上應(yīng)收賬款余額突然暴增，達(dá)到3206.14萬元。
　　截至2011年12月31日，浚鑫科技應(yīng)收賬款計提的壞賬準(zhǔn)備余額已高達(dá)4,193.77萬元。
　　對客戶延長付款信用期的浚鑫科技，看似慷慨，背后的小日子其實并不好過。近三年來，浚鑫科技的資產(chǎn)負(fù)債率不斷攀高：2009年到2011年，浚鑫科技的資產(chǎn)負(fù)債率依次為32.15%、49.53%和57.10%。
　　有投行人士指出：“隨著浚鑫科技延長客戶付款信用期，將進(jìn)一步延緩公司的資金周轉(zhuǎn)，甚至是加劇短期償債風(fēng)險�！�
　　2011年，浚鑫科技的短期借款高達(dá)5.14億元。同時公司2011年的期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額卻僅有2.53億元。