美國(guó)雙反利劍直插中國(guó)光伏企業(yè)命脈，多晶硅價(jià)格暴跌，國(guó)內(nèi)近九成硅片企業(yè)停產(chǎn)，4家光伏制造企業(yè)IPO遭證監(jiān)會(huì)否決。雖然太陽(yáng)能企業(yè)讓投資者唯恐避之不及，卻依然不能阻止相關(guān)企業(yè)上市圈錢(qián)的沖動(dòng)。
　　日前，杭州福斯特光伏材料股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“福斯特”）招股說(shuō)明書(shū)對(duì)外披露，福斯特?cái)M發(fā)行5810萬(wàn)股，發(fā)行后總股本為40010萬(wàn)股，擬于上交所上市。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為EVA太陽(yáng)能電池膠膜、共聚酰胺絲網(wǎng)狀熱熔膠膜、太陽(yáng)能電池背板產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。
　　早在去年二季度起，國(guó)內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)雪崩，特別是四季度主要太陽(yáng)能相關(guān)上市公司幾乎清一色的發(fā)布業(yè)績(jī)大幅滑坡公告。特別值得關(guān)注的是，同為太陽(yáng)能電池配件提供商的A股掛牌公司，亞瑪頓(22.26,0.56,2.58%)（002623.SZ）、愛(ài)康科技(7.30,0.02,0.27%)（002615.SZ），今年一季報(bào)業(yè)績(jī)雙雙變臉，股價(jià)連創(chuàng)新低。但讓人看不懂的是，福斯特2011年業(yè)績(jī)卻逆勢(shì)同比大幅攀升，行業(yè)整體低迷的背景下，福斯特能獨(dú)善其身？
　  行業(yè)地位源自關(guān)聯(lián)方
　　公司招股說(shuō)明書(shū)稱，據(jù)浙江省可再生能源協(xié)會(huì)出具的行業(yè)研究報(bào)告，自2006年后，福斯特的市場(chǎng)占有率快速提高，2008年的全球市場(chǎng)占有率達(dá)到15%，名列全球第三位（數(shù)據(jù)來(lái)源：浙江可再生資源行業(yè)協(xié)會(huì)的研究報(bào)告）。
　　盡管EVA 膠膜行業(yè)作為光伏配件行業(yè)之細(xì)分行業(yè)，針對(duì)該行業(yè)的權(quán)威、持續(xù)、公開(kāi)的數(shù)據(jù)及分析較少，目前尚未有EVA膠膜行業(yè)2011年度主要企業(yè)及市場(chǎng)份額情況的相關(guān)數(shù)據(jù)；但福斯特招股說(shuō)明書(shū)依舊高調(diào)宣稱，根據(jù)其2010年度產(chǎn)品的產(chǎn)量及全球光伏電池產(chǎn)量的公開(kāi)數(shù)據(jù)推算：2010年福斯特EVA膠膜的產(chǎn)量約為10900萬(wàn)平方米，按行業(yè)組件平均轉(zhuǎn)化率水平估算可封裝6.8GW的光伏電池，而2010年全球光伏電池產(chǎn)量為27.2GW，則2010 年度福斯特生產(chǎn)的EVA膠膜約占全球EVA膠膜市場(chǎng)25%。
　　“如果福斯特2010年已經(jīng)占有全球25%的市場(chǎng)，那么以其2011年高達(dá)44.37%的營(yíng)收增長(zhǎng)率，2011年其全球市場(chǎng)占有率肯定繼續(xù)上升。按照其上市計(jì)劃，福斯特本次募集資金投資項(xiàng)目中，年產(chǎn)18000萬(wàn)平方米EVA太陽(yáng)能電池膠膜項(xiàng)目建成后（建設(shè)期兩年），公司將新增EVA膠膜產(chǎn)能18000萬(wàn)平方米（2011年度公司EVA 膠膜的產(chǎn)能僅為15000萬(wàn)平方米）。也就是說(shuō)兩年后的2014年，福斯特EVA膠膜的產(chǎn)量將是其2010年的3倍，在太陽(yáng)能行業(yè)日薄西山的狀態(tài)下，其市場(chǎng)占有率能否翻番提升和有效消化該產(chǎn)能？”一位業(yè)內(nèi)人士對(duì)福斯特的估算持懷疑態(tài)度。
　　此外，在福斯特招股說(shuō)明書(shū)中多處引用了浙江可再生資源行業(yè)協(xié)會(huì)（以下簡(jiǎn)稱資源協(xié)會(huì)）提供的相關(guān)數(shù)據(jù)，那么這些數(shù)據(jù)的真實(shí)性、準(zhǔn)確性又如何呢？
　　據(jù)了解，資源協(xié)會(huì)是一行業(yè)性民間組織，類似的組織在全國(guó)各省市有很多，遼寧、上海、廣東、福建等地均有類似冠名的組織。這些組織均為會(huì)員制單位，各會(huì)員向協(xié)會(huì)定期繳納數(shù)額不等的會(huì)費(fèi)。
　　耐人尋味的是，福斯特是資源協(xié)會(huì)的常務(wù)理事單位，同時(shí)為資源協(xié)會(huì)光電分會(huì)副會(huì)長(zhǎng)單位。福斯特向資源協(xié)會(huì)繳納會(huì)費(fèi)，之間產(chǎn)生財(cái)務(wù)往來(lái)，資源協(xié)會(huì)出具的研究報(bào)告對(duì)福斯特行業(yè)地位的真實(shí)性和準(zhǔn)確性要打一個(gè)大大的問(wèn)號(hào)。
　　上市前3年應(yīng)收賬款猛增5倍
　　那么福斯特這家自稱世界三甲的EVA膠膜巨頭，真實(shí)經(jīng)營(yíng)狀況又如何呢？
　　招股說(shuō)明披露的數(shù)據(jù)顯示，雖然近三年公司營(yíng)收快速增長(zhǎng)，但毛利率水平卻出現(xiàn)驟降。2009年~2011年，福斯特主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為43.05%、44.79%、36.78%，同時(shí)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率從2010年的346%驟降至2011年的10.76%。
　　令市場(chǎng)最為擔(dān)憂的是，福斯特應(yīng)收賬款余額近三年呈現(xiàn)幾何級(jí)數(shù)放大，2009年~2011年這一數(shù)字分別達(dá)到0.84億元、2.25億元和4.9億元。
　　按照福斯特在招股說(shuō)明中進(jìn)行的解釋，“2011年前三季度營(yíng)業(yè)收入仍保持環(huán)比逐季增長(zhǎng)，第四季度環(huán)比下降了18.71%，下游行業(yè)處于暫時(shí)性低谷，導(dǎo)致下游客戶的資金普遍緊張，對(duì)客戶的收賬期也有所放寬，因此2011年第四季度在營(yíng)業(yè)收入環(huán)比下降，應(yīng)收賬款余額仍有12.72%的環(huán)比增長(zhǎng)。”
　　財(cái)務(wù)人士指出，一些企業(yè)在上市前為了多融資往往“突擊營(yíng)銷(xiāo)”。“突擊營(yíng)銷(xiāo)”手段往往是增大銷(xiāo)售優(yōu)惠幅度或放寬客戶的收賬期等；其結(jié)果是企業(yè)應(yīng)收賬款急速膨大、利潤(rùn)及利潤(rùn)率快速增長(zhǎng)；但其后果則是企業(yè)壞賬風(fēng)險(xiǎn)加大。
　　在去年三季度，福斯特主營(yíng)項(xiàng)目EVA膠膜業(yè)務(wù)收入達(dá)到歷史淡季最高點(diǎn)，之后第四季度出現(xiàn)雪崩式滑坡。數(shù)據(jù)顯示，福斯特主營(yíng)業(yè)績(jī)與國(guó)內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)上市公司的業(yè)績(jī)波動(dòng)保持同步。由于2012年一季度數(shù)據(jù)沒(méi)有公開(kāi)對(duì)外披露，參照相關(guān)企業(yè)亞瑪頓、愛(ài)康科技的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，福斯特難以做樂(lè)觀估計(jì)。
　　業(yè)績(jī)變臉風(fēng)險(xiǎn)大
　　記者仔細(xì)查閱福斯特招股說(shuō)明書(shū)后發(fā)現(xiàn)，福斯特對(duì)光伏產(chǎn)業(yè)前景描述極盡溢美之詞，但對(duì)去年下半年太陽(yáng)能光伏產(chǎn)業(yè)的困局分析卻是輕描淡寫(xiě)：“國(guó)內(nèi)部分小型光伏組件企業(yè)已出現(xiàn)減產(chǎn)、停產(chǎn)現(xiàn)象�！�
　　實(shí)際上，早在2011年9月就有媒體稱：“鑒于歐債危機(jī)的蔓延及德、意等光伏大國(guó)削減補(bǔ)貼，在過(guò)去幾個(gè)月里，國(guó)內(nèi)已有50多家太陽(yáng)能企業(yè)倒下，三分之一的企業(yè)處于半停產(chǎn)狀態(tài)。作為佐證，在美國(guó)上市的尚德、晶澳、中電光伏、賽維LDK等光伏企業(yè)，在二季度業(yè)務(wù)均出現(xiàn)虧損�！�
　　保利協(xié)鑫一位高管當(dāng)時(shí)也對(duì)媒體透露，2011年8月份國(guó)內(nèi)進(jìn)口多晶硅總量已超過(guò)6000噸，相較六七月份增加1000多噸，但下游的消費(fèi)量沒(méi)有變，這說(shuō)明部分多晶硅企業(yè)已經(jīng)減產(chǎn)了。
　　2011年12月，浙江省光伏中小企業(yè)聯(lián)盟會(huì)長(zhǎng)羅之彤更向媒體透露，當(dāng)時(shí)浙江已經(jīng)有80%的光伏企業(yè)停產(chǎn)，且其預(yù)言到了年底停產(chǎn)企業(yè)會(huì)更多。
　　長(zhǎng)江證券(9.02,0.10,1.12%)同期的研究報(bào)告也顯示，“與需求相比，全球多晶硅產(chǎn)能過(guò)剩、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，多晶硅價(jià)格持續(xù)走低，處于國(guó)內(nèi)大部分多晶硅生產(chǎn)企業(yè)成本線之下。生產(chǎn)無(wú)法盈利導(dǎo)致國(guó)內(nèi)80%~90%的企業(yè)處于停產(chǎn)狀態(tài)，在產(chǎn)企業(yè)新建或擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃紛紛推遲，以應(yīng)對(duì)行業(yè)景氣大幅下滑對(duì)企業(yè)的負(fù)面沖擊�！�
　　前述行業(yè)人士告訴記者，福斯特主要產(chǎn)品處于產(chǎn)業(yè)鏈中上游位置，相對(duì)來(lái)說(shuō)較下游多晶硅行業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力略強(qiáng)，但是目前來(lái)看年內(nèi)多晶硅價(jià)格難有復(fù)蘇可能，產(chǎn)業(yè)鏈條的緊張局面也會(huì)向中上游企業(yè)迅速傳遞。
　　同為光伏電池配件提供商的亞瑪頓、愛(ài)康科技，已經(jīng)率先感受了行業(yè)低迷帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)壓力。去年四季度兩家公司雙雙業(yè)績(jī)大變臉，愛(ài)康科技今年一季報(bào)更是單季每股虧損0.13元。兩家公司股價(jià)持續(xù)暴跌，目前甚至較招股發(fā)行價(jià)縮水幅度接近50%。
　　大同證券研究員蔡文彬向記者表示，亞瑪頓為太陽(yáng)能電池玻璃片配件提供商，愛(ài)康科技則提供相關(guān)五金配件產(chǎn)品，這兩家企業(yè)均處于光伏產(chǎn)業(yè)鏈中游位置，太陽(yáng)能電池生產(chǎn)企業(yè)的陸續(xù)減產(chǎn)停產(chǎn)對(duì)兩家公司影響嚴(yán)重。
　　隨著太陽(yáng)能產(chǎn)業(yè)的日薄西山，以往炙手可熱的光伏概念股IPO也陷入了冰點(diǎn)。近半年以來(lái)歐貝黎、天能科技、快可光伏、日地太陽(yáng)能等光伏企業(yè)IPO申請(qǐng)紛紛遭證監(jiān)會(huì)否決，因?yàn)檫@些企業(yè)在去年四季度業(yè)績(jī)均出現(xiàn)急劇滑坡，市場(chǎng)的擔(dān)憂之一是行業(yè)衰退給企業(yè)帶來(lái)的成長(zhǎng)性快速下降。
　　一位券商分析師提醒，亞瑪頓、愛(ài)康科技先后于去年三季度前后上市，當(dāng)時(shí)光伏產(chǎn)業(yè)處于景氣度相對(duì)高點(diǎn)，兩家公司成功圈錢(qián)后即步入業(yè)績(jī)滑坡的下行通道。
　　身披高科技、高增長(zhǎng)的雙重光環(huán)，號(hào)稱行業(yè)龍頭的福斯特，光鮮財(cái)報(bào)的背后是不是同樣隱藏著業(yè)績(jī)變臉的陷阱呢？
事實(shí)上，除了下游行業(yè)企業(yè)停產(chǎn)需求快速滑坡的風(fēng)險(xiǎn)之外，上游原材料漲價(jià)導(dǎo)致其成本快速上升的趨勢(shì)同樣讓投資者倍感焦慮。
　　福斯特招股說(shuō)明書(shū)也承認(rèn)：進(jìn)入2011 年，隨著世界原油價(jià)格的上升，2011年第三季度公司主要原材料EVA樹(shù)脂的價(jià)格已經(jīng)達(dá)到歷史高位，公司無(wú)法完全消化EVA樹(shù)脂價(jià)格上漲的壓力。
　　福斯特主要產(chǎn)品EVA膠膜的原材料為EVA樹(shù)脂（VA 含量為28%～33%左右），該原材料占生產(chǎn)成本的比重較高。報(bào)告期內(nèi)，在EVA 膠膜的生產(chǎn)成本中，EVA 樹(shù)脂成本占比均在80%以上，因此EVA 樹(shù)脂價(jià)格變動(dòng)對(duì)發(fā)行人生產(chǎn)成本的影響較大。
　　福斯特指出，2011年公司EVA 膠膜的毛利率已低于2010 年度的水平。未來(lái)年度公司的高速成長(zhǎng)存在趨緩的可能。