純制造出的能源,中國光伏引領(lǐng)全球:中國乃制造業(yè)大國,而光伏更是制造出的能源,這必然導(dǎo)致制造大國的中國占據(jù)全球主導(dǎo)地位。技術(shù)上,電池創(chuàng)新層出不窮,國內(nèi)廠商技術(shù)實(shí)力已經(jīng)媲美國外廠商;規(guī)模上,中國光伏的產(chǎn)業(yè)遍布全球,各大廠商都在全球有布局,其中布局最廣的是晶科,其市場大部分在海外,并且在美國、日本等發(fā)達(dá)地區(qū)占比很高。

　　淡化裝機(jī)量指標(biāo),注重成本下降曲線:裝機(jī)量作為滯后的指標(biāo),更適合作為驗(yàn)證行業(yè)邏輯的指標(biāo)來看。我們認(rèn)為光伏行業(yè)的邏輯鏈條為:制造端成本下降-IRR 提升-裝機(jī)量大幅度上升-度電成本下降,成本才是最關(guān)鍵因素。

　　產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)降低成本,裝機(jī)成本預(yù)計(jì)三年下降40%:隨著國內(nèi)西門子改良法和硅烷法的工藝逐步完善,自產(chǎn)率逐步上升。硅料的制造成本下降還有10%空間。最近幾年隆基股份的非硅成本下降很快,由于金剛線的全面引入,長晶速度的快速提高,非硅成本從2012年5.12元/片下降至2015年2.94元/片,目前非硅成本0.27元/W,預(yù)計(jì)每年實(shí)現(xiàn)15%左右的降幅。組件端的自動(dòng)化率是整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈當(dāng)中最高的,設(shè)備全部國產(chǎn)化。成本需要靠規(guī)模效應(yīng)和原料的成本下降來實(shí)現(xiàn),綜合來算每年有約0.05元/W的降幅。由此可見,每年裝機(jī)成本下降10%是很正常的。如果算上規(guī)模效應(yīng)帶來的邊際成本的下降,那么每年新增裝機(jī)的度電成本下降在15%以上。則三年,光伏度電成本會(huì)降低到0.3元/kWh,從而成為最能替代火電的能源。

　　從周期向消費(fèi)品逐漸轉(zhuǎn)化,靜待估值重塑:我們認(rèn)為平價(jià)上網(wǎng)之后,整個(gè)行業(yè)將會(huì)有三個(gè)大的變化方向:1)光伏的周期性極大消除,變成高成長行業(yè);2) 業(yè)態(tài)發(fā)生深刻變化,從2B 到2C,品牌和渠道重要性凸顯;3)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表重塑,估值體系發(fā)生變化。

　　企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表重塑,估值發(fā)生顯著變化:在2B 的商業(yè)業(yè)態(tài)的時(shí)候,回顧整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)鏈,利潤分布有規(guī)律可循。技術(shù)門檻越高的環(huán)節(jié)利潤率越高(高效電池25%和硅料30%);集中度高的行業(yè)利潤率高(單晶硅片35%,太陽能背膜30%);越往下游利潤率約高(電站60%的毛利率)。當(dāng)2B 到2C 轉(zhuǎn)變, 公司的應(yīng)收賬款也將大大緩解,屆時(shí),整個(gè)光伏估值一定會(huì)提前提升。

作者：譚菁 來源：西南證券股份有限公司 責(zé)任編輯：wutongyufg