事件:
　　三季報EPS0.15元,略低于預(yù)期。公司2014年1-9月實現(xiàn)營業(yè)收入6.08億元,同比增長31.65%;實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤0.23億元,同比下滑48.92%;EPS0.15元,基本符合預(yù)期。其中Q3單季營業(yè)收入為2.07億元,同比增長5.27%;歸屬母公司凈利潤為0.04億元,同比下滑80.79%;EPS0.03元。公司2014年1-9月銷售毛利率為10.93%,同比下降3.93pct,銷售費用率/財務(wù)費用率分別同比上升0.23/2.32pct,管理費用率同比下降0.39pct。
　　點評:
　　1.AR鍍膜玻璃毛利率下降導(dǎo)致利潤下滑
　　公司2014年1-9月營業(yè)收入增長31.65%,但歸母凈利潤下滑48.92%,三季度單季扣非后僅盈利48萬元。主要原因是毛利率大幅下滑(同比下滑3.93pct),近年來上游原片廠商紛紛進(jìn)入鍍膜行業(yè),造成行業(yè)競爭加劇,同時公司二季度丟失了一些日本客戶(高毛利客戶,目前公司在爭取重新獲取訂單),出口毛利率明顯回落。此外,公司通過技改方式對原有的生產(chǎn)線進(jìn)行了調(diào)整,因此對部分生產(chǎn)設(shè)備計提了減值準(zhǔn)備約600萬元;由于新產(chǎn)品的開發(fā),研發(fā)費用的投入也導(dǎo)致利潤下滑。
　　2.光伏電站建設(shè)將助公司業(yè)績估值雙升
　　公司2014年9月30日公告擬與弘石投資共同發(fā)起設(shè)立太陽能產(chǎn)業(yè)基金,從事投資太陽能電站業(yè)務(wù),標(biāo)志著公司從盈利能力低迷的光伏制造業(yè)環(huán)節(jié)切入盈利豐厚的電站運營環(huán)節(jié)。此次設(shè)立太陽能電站產(chǎn)業(yè)基金資本金為5億元,假設(shè)1:1的銀行貸款比例,先期投資額將達(dá)10億元,對應(yīng)約100MW光伏電站,100MW電站年貢獻(xiàn)收入約1億元,凈利潤3000萬元,對應(yīng)增厚公司EPS0.20元。光伏電站建設(shè)可大幅增厚市值,我們估計弘石投資手頭電站路條資源在600MW左右,公司2014年三季度賬面現(xiàn)金7.61億元,資產(chǎn)負(fù)債率僅12.85%,未來有足夠杠桿空間建設(shè)400-600MW電站(每100MW光伏電站對應(yīng)二級市場估值近10億元,公司目前總市值僅約40億元)。
　　3.超薄雙玻組件需求有望爆發(fā)
　　目前公司擁有450MW超薄雙玻組件產(chǎn)能和3600萬平米超薄鋼化玻璃產(chǎn)能,光伏電站的建設(shè)與公司既有業(yè)務(wù)有較強協(xié)同效應(yīng),公司光伏電站將全部采用自己生產(chǎn)的超薄雙玻組件以及超薄鋼化玻璃,將作為示范性工程對外推廣,同時也有利于超薄雙玻組件的量產(chǎn)降低成本。此外,國家能源局9月出臺《關(guān)于進(jìn)一步落實分布式光伏發(fā)電有關(guān)政策的通知》,采用“全額上網(wǎng)”確保分布式光伏大部分項目達(dá)到8%的最低收益率,分布式光伏電站商業(yè)模式不清晰及融資難的問題將逐步得以解決。同時《通知》進(jìn)一步擴(kuò)大了分布式光伏應(yīng)用場景,農(nóng)業(yè)分布式光伏(農(nóng)業(yè)大棚、灘涂、魚塘、湖泊)等傳統(tǒng)地面電站項目將納入分布式光伏范疇,原來受地面電站額度制約的農(nóng)業(yè)分步光伏電站有望迎來爆發(fā)增長期。其中農(nóng)業(yè)大棚有望大量使用超薄雙玻璃組件(目前國內(nèi)量產(chǎn)的僅亞瑪頓（002623）和天合),公司超薄雙玻組件需求有望爆發(fā)(我們測算2015年全球/國內(nèi)超薄雙玻組件市場空間約為563/200MV,28億元/10億元,2016年有望在此基礎(chǔ)上增長1倍)。
　　4.鍍膜玻璃毛利率見底,公司主業(yè)業(yè)績有望底部回升
　　2014年前三季度公司綜合毛利率僅為10.93%,目前AR玻璃毛利率已處于底部,公司亦正積極爭取前期流失的海外高毛利客戶,隨著光伏產(chǎn)業(yè)政策的扶持力度加強,行業(yè)景氣度將底部回升,我們預(yù)計2015年公司AR鍍膜玻璃毛利率有望回升并改善主業(yè)業(yè)績。
　　5.盈利預(yù)測與投資建議
　　我們預(yù)測公司2014-2016年歸屬母公司凈利潤0.36億、1.16億、2.22億,EPS分別為0.22、0.72、1.39元。目前股價對應(yīng)2015年P(guān)E35倍�？紤]公司切入光伏電站領(lǐng)域及超薄雙玻組件需求爆發(fā)推動業(yè)績高成長(我們預(yù)計2013至2016年凈利潤CAGR達(dá)53%),給予公司2015年45倍PE,對應(yīng)目標(biāo)價32.00元,維持“買入”評級。
　　6.主要不確定因素
　　超薄雙玻組件推廣不達(dá)預(yù)期,光伏電站建設(shè)進(jìn)度緩慢。

作者： 來源：海通證券 責(zé)任編輯：gaoting